売却ストラクチャー次第では、DA（最終契約書）は株式譲渡契約書（SPA）だけではないと法務アドバイザーの弁護士先生にミーティングで言われましたよ。最終的な買い手が決まるまでもう少し時間がかかるし、買い手候補からのストラクチャー提案を受けるまで待っていればいいですかね。

いやいやいや、北条さん。当社の希望する売却ストラクチャー案で契約書をドラフトした上で、買い手候補に提示することが交渉上、重要だとFAのハリウッド証券も言っていましたし、準備は進めておいた方がいいんじゃないでしょうか。一度聖徳さんに相談してみますね。

買い手候補からのDDが開始されますが、カーブアウト財務諸表をはじめ、御社のサポートのおかげでなんとかここまでたどり着きました。ただ、今度は契約書ドラフト準備が必要といわれておりまして、正直、何から手を付けていいかわからず、聖徳さんにご相談したいと思いまして。

ご相談ありがとうございます。本件のような事業分離・売却を伴うケースの場合、①移転する権利義務を定める事業譲渡契約書や会社分割契約書に加え、②対象事業を移転した既存子会社または新設子会社の株式を譲渡する場合、最終契約書としての株式譲渡契約書、さらに付随契約が必要になります。

事業譲渡契約書や会社分割契約書のドラフトは、法務アドバイザーにお願いすれば安心と思っておけばよいでしょうか。

仰る通り、法務アドバイザーによるドラフトは必要ですが、まずは売り手と買い手の間で認識齟齬がないように、移転対象となる権利義務の範囲を明確にすることが必要になります。例えば、以下のような項目を一般的に検討しておくことが重要になります。

なるほど権利義務の範囲を明確にすることで、対象事業の運営に不可欠な要素を様々な視点で整理しておくことができるわけですね。契約書ドラフト準備だから法務部長の北条と法務アドバイザーに一任しておけばよいと思っていましたが、前もって経理・人事・事業などの各担当との情報の整理が必要になりますね。

仰る通りです。全体プロセス管理をしているハリウッド証券や法務アドバイザー、貴社各担当が参加するミーティングを早々に設けて、契約書ドラフト上の検討論点の認識合わせをしたほうがよいかと思います。

ところで、最終契約書と併せて必要な付随契約にはどのようなものがあるのでしょうか。

本件のような事業分離・売却の場合は、取引相手が経営体制を整える前に暫定的に売り手側で業務の提供を支援するための売り手・買い手間のサービス提供契約であるTSA（Transition Service Agreement）や、より長期的なサービス提供を想定したLTSA（Long Transition Service Agreement）が代表的な付随契約となります。サービス提供の対象業務・期間・対価等が交渉のポイントです。

カーブアウト財務諸表作成を含む準備段階で議論になったスタンドアローン・イシューの特定が関係するということですか？ご承知の通り、現時点では買い手候補が確定しておりませんが、どのように進めておくべきでしょうか。

対象事業の分離・売却直後の一定期間、スタンドアローンで事業運営するために不可欠な機能と、売り手として最大限提供できる機能を整理しておくことは交渉戦略上、必要になると思われますが、現時点では契約書という形ではなくとも、業務提供の主体・業務概要・期間・対価などの重要な条件を表形式で定めたタームシート案が準備できればよいと思います。

よくわかりました。この点も含め、ご提案のようなミーティングを早々に設けますので、FAのハリウッド証券や法務アドバイザーを交えた場でも改めてご相談させてください。

承知しました。

平さん、ミーティングありがとうございました。SPAの難解な用語を含め、複雑な話が多かったですが、大丈夫でしたか？

安倍さん、そうなんですよ。正直、価格調整なんて、通常の経理・決算業務と違う世界の話で理解が追い付かないし、買い手候補から受け取ったDDの質問内容にもびっくりしていて、聖徳さんと蘇我さんに相談をしていたところです。

売り手は、契約締結時に買い手と合意した譲渡対価をクロージング日にいったん受け取りますが、別途作成するクロージング貸借対照表に基づいて最終的な譲渡価額が確定し、その差額が精算されることを、蘇我から説明させていただいたところでした。

先ほどのミーティングで、本件のようなカーブアウト型M＆Aでは、①価格調整の計算メカニズムとそれを構成する調整項目の定義、②クロージング貸借対照表の作成方法が重要な論点である、と聖徳さんと蘇我さんもコメントなさっていました。一般的な株式譲渡のケースとの違いがあるのでしょうか？

事業価値評価の詳細や価格調整をしないケースは別途説明させていただいたところでしたが、基本的には、ネットデット（純有利子負債）や運転資本の変動を価格調整の対象とすることが多く、カーブアウト型M＆Aでも考え方は同じになります。ただし、既存会社の資産・負債が包括的に移転することを前提としている株式譲渡と違い、分離元会社から特定事業の資産・負債が分離・移転されることになるため、運転資本やネットデットの範囲・定義を明確にすることが重要になります。

買い手候補からの質問の1つに、対象事業の月次運転資本推移の情報開示依頼がありましたが、これは価格調整に影響するものでしょうか？売上債権や棚卸資産は事業別に管理していますが、仕入債務は事業別の管理をしていないので、正直困惑しています。

価格調整の計算メカニズム上、クロージング日の運転資本と基準運転資本の差を運転資本調整とみなすことになりますが、基準運転資本が正常な水準であることが前提になります。カーブアウト財務諸表作成段階でも、売り手目線での月次運転資本推移の分析が必要ということで検討させていただいておりましたよね。

そうでした。確かに買い手の立場になれば、対象事業の月次運転資本推移の見立てを売り手に求めたくなるのは当然ですね。一方で、クロージング日の運転資本残高はクロージング貸借対照表に基づくものと理解しましたが、クロージング後に買い手が準備してくれるという理解でよろしいでしょうか？

カーブアウト型M＆Aの場合、分離元会社の全社残高確定や分離作業を行うことができるのは売り手ですので、その対応期間や、例えば買い手がクロージング貸借対照表を作成する場合でも、価格調整結果の確認・検証のスケジュール化が必要になります。また、クロージング貸借対照表作成上の会計基準・会計方針などの定義をしておくことも重要です。

先ほどのミーティングでは表明保証の対象となる財務情報を何にすべきかが議論になっていましたが、カーブアウト型M＆Aならではの論点だったと思っておいてよいのでしょうか？

既存会社の株式を譲渡する場合では、当該会社の財務情報が、例えば会計監査済であることを前提として、真実かつ正確であることを売り手として表明し、保証するものになりますが、売却範囲に対応したカーブアウト財務諸表の場合は、本件のために作成したプロフォーマ財務情報であり、一定の試算を含んでおりますので、表明保証の対象の定義の仕方は、買い手候補との交渉ポイントになると、ハリウッド証券や法務アドバイザーと議論になっておりました。

価格調整や表明保証に加えて、カーブアウト型M＆Aでは対応すべきことが多く、契約締結からクロージングまでに相応の月日を要するため、様々な手続きがクロージングまでの誓約事項やクロージングの前提事項などとして反映が必要になることも特徴ですね。

理解が深まりました。ありがとうございます。